Ekonomist Ali Ağaoğlu ve gazeteci Hakan Güldağ bu hafta Şans Sohbetleri’nde büyüme ve enflasyonu ele aldı. İkili, iç taleple büyümenin önümüzdeki dönemde faiz ve kur seviyeleriyle ekonomiyi nasıl etkileyeceğini masaya yatırdı, duayen iktisatçı Ege Cansen’in “KKM’nin Merkez Bankası’na maliyeti sıfırdır” tartışmasına katıldı. Ağaoğlu “Teknik olarak, piyasaya inanılmaz bir likidite sürüldü. Bir zarar yok dediğiniz şey, çok net bir zarardır. Bunu zarar olarak göstermeyen MB hepimizin cebinden enflasyon olarak alıyor ve alım gücümüz düşüyor. Muhasebede zarar yazmıyor olması hepimizin fakirleştiği gerçeğini değiştirmiyor. 70 milyar dolar artı rezervimiz olması gerekirdi aksi halde. Öteleyerek çözdüğümüz sorunu daha da büyüttük” dedi. Güldağ ise “Benim gördüğüm iktisatçılarla finansçıların bakışları farklı konuya. Bildiğim ise KKM ile sistemin yapısı biraz daha bozuldu. Toparlanması zor olacak” değerlendirmesini yaptı.
Güldağ: İTO ağustos enflasyonu yüzde 8,8 geldi. TÜİK tarafında beklenti yüzde 7 civarında şekilleniyor. Hem yıllık yüzde 3,8’lik büyüme, hem de ilk çeyreğe göre yüzde 3,5’lik büyüme beklentilerin üzerinde. Tüketim yine lokomotif…
Ağaoğlu: İç talep kaynaklı büyüme aslında enflasyon endişesine dayanıyor. Öne çekilmiş talepten kaynaklanıyor. İşin kötü tarafı enflasyon kendi kendini besleyen bir süreç haline geldi. Son İTO enflasyon verisinde gördüğümüz hikaye tamamen bundan kaynaklanıyor.
Güldağ: Yeni ekonomi yönetimi ekonomiyi haydi soğutmaya demeyeyim ama kesinlikle ısıtmamaya çalışıyor. Zorunlu sıkılaşma uyguluyor. ‘Aman dövize kaçış olmasın’ diye. Ama görünen KKM dönüşlerinde yatırımcılar kısmen de olsa dövize geçti. Merkez Bankası rezervlerinin geçen hafta 5 milyardan fazla azalmasında etkili oldu.
Ağaoğlu: Enflasyonla mücadeledeki sağlıklı olmayan yöntemler ve getirilen kısıtlar dönüp dolaşıyor üretim tarafını olumsuz etkiliyor.
Güldağ: Ödemeler dengesinde sıkıntı sürüyor. Bu da şirketlerin finansmana erişiminde fren etkisi yapıyor.
Ağaoğlu: Üretim tarafı hem finansmana erişemiyor hem de hızlı gelen talebe yetişemiyor. Bu da kendi içinde enflasyon doğuruyor. Teorik olarak iç talep büyümeyi destekliyor gibi görünüyor ama iç taleple büyüme bizim başımızda enflasyon gibi çok büyük bir belaya dönüştü. Bunun olumsuz etkilerini önümüzdeki dönemde daha çok hissedeceğimizi düşünüyorum.
Güldağ: İSO’nun açıkladığı ihracat iklim endeksi negatifte. Keza imalat endeksi de 49’a indi. Dış talep zaten sınırlı, iç talep de tüketici kredileri baskılanarak kısılacaksa, büyüme ikinci yarıda görece yavaşlayacak. Buna rağmen enflasyon da yüksek kalacak. Bu da Merkez Bankası’nı faiz artırmaya zorlayacak. Yüksek enflasyonda kurları, 750 baz puan artışa rağmen gelinen seviyede tutmak mümkün değil. Kurlar yükseldikçe de enflasyonla mücadele zora giriyor.
Ağaoğlu: Zaten bu enflasyonun bir kısmı kurdan geldi. Büyüme ile ilgili endişelerin artmasının bir sebebi de bu. Son gelen enflasyon oranından sonra, daha önce yaptığım hesaba göre, kur seviyesi çok daha yukarı gidiyor.
Güldağ: 36 civarı demiştin.
Ağaoğlu: Bu da yeni bir kur riski oluşturuyor. Hepsi birlikte yatırım ve üretim tarafını vuruyor. Hem yeni yatırım yapılmasına ket vuruyor, hem de finansman sıkıntısı nedeniyle cari üretim kapasitesinin kullanılmasını azaltıyor.
Güldağ: Özellikle dördüncü çeyrekte yavaşlama iyice hissedilebilir. Otomobil piyasası dahil, bir durgunlaşma eğilimi var. Perakende de tablo durgunlaşma yönünde değişiyor. Veriler ve reel sektördeki eğilimler, son dönemde piyasada oluşan hayli iyimser havayı pek destekliyor gibi görünmüyor.
Ağaoğlu: Ben de gelişmelerin önümüzdeki dönemde büyümeyi olumsuz etkileyeceğini düşünen taraftayım.
KKM’nin muhasebede zarar yazmaması fakirleştiğimiz gerçeğini değiştirmiyor
Güldağ: Kur korumalı mevduat yatırım gündeminin hatta ekonomi gündeminin tepesinde kalmaya devam ediyor. Gördüğüm müthiş bir faiz yarışına yol açmadı. Nisandaki oranlar dahi yok. Bu arada, bir de nur topu gibi bir tartışmamız oldu. KKM’nin Merkez Bankası’na maliyeti var mı, yok mu diye…
Ağaoğlu: Olayın ne olduğundan başlayalım. KKM nasıl çalışıyor? Kur şu anda 26,5 diyelim. Siz bugün dövizinizi 26,5’tan 3 aylığına bankaya satıyorsunuz, banka Merkez Bankası’na satıyor. Banka size karşılığında yüzde 40 faiz veriyor. 3 ay sonra vadesi dolduğunda eğer yüzde 40’la bağlanmış olan mevduatınızın toplam rakamı o günkü kur seviyesinin altındaysa aradaki farkı MB size ödüyor. Üzerindeyse yani kur düşük kaldıysa Merkez Bankası kimseye bir şey ödemiyor.
Güldağ: O zaman Ege Cansen hocamız gibi iktisatçılar ‘KKM’nin Merkez Bankası’na maliyeti sıfırdır’ demekte haklı…
Ağaoğlu: Normal koşullar altında KKM eğer gerçekten amacına uygun kullanılmış olsaydı; rezerv artırmak için kullanılmış olsaydı, bu durumda MB satın aldığı dövizi tutacaktı. Kur da yükseldiği için, kendi değerleme farkıyla rahatlıkla KKM’deki kur farkını ödeyebilir hale gelecekti. Ama bizde öyle olmuyor. Geçen hafta 5,3 milyar dolar satıldı.
Güldağ: Onun bir kısmı, ihracatçının Merkez Bankası’na dövizini zorunlu yüzde 40 satışından kaynaklanıyordur hiç şüphesiz. 3-5 milyar dolar satıldı diye kurlar durmaz.
Ağaoğlu: Asıl önemli bir kısmı KKM dönüşleri için bankalara sağlanan döviz. Başka bir yerden aldığını Merkez Bankası, piyasaya sattı. Bunu hep yaptık. 120 milyar dolarlık KKM’nin her gelen 1 doları piyasaya satılmış durumda nerdeyse. 50 milyar dolarla başlanan rezerv hesabı bugün 65 milyar dolar eksiye gelmezdi. Merkez Bankası ‘para basarak’ aradaki farkı kendi bilançosundan bir şekilde verdi. 26 liradan aldığınız 29 liraya çıktığında aradaki faiz farkı karşılamadığı zaman Merkez Bankası, 26’dan aldığını 26’dan piyasaya satıyor. 29’a çıktığında aradaki farkı bir yerden yaratıp vermesi lazım. Teknik olarak, piyasaya inanılmaz bir likidite boca etmiş oluyorsunuz. Bir zarar yok dediğiniz şey, çok net bir zarardır. Piyasaya fazla kaynak aktardığınız için bu bize enflasyon olarak geri dönüyor. Bunu zarar olarak göstermeyen Merkez Bankası hepimizin cebinden enflasyon olarak alıyor ve alım gücümüz düşüyor. Çok tartışılacak bir tarafı yok. Muhasebede zarar yazmıyor olması hepimizin fakirleştiği gerçeğini değiştirmiyor. 70 milyar dolar artı rezervimiz olması gerekirdi aksi halde. Öteleyerek çözdüğümüz sorunu daha da büyüttük.
Güldağ: Gördüğüm iktisatçılarla finansçıların bakışları farklı konuya. Bildiğim ise KKM ile sistemin yapısı biraz daha bozuldu. Toparlanması zor olacak.
Borsada 3.20 dolar kritik seviye
Güldağ: Enflasyon yükselmeye devam ederken ve de kurlar üzerinde baskı artarken borsa nasıl bir performans gösterir?
Ağaoğlu: Borsada daha önceki 3,20 dolar endeks tahminim devam ediyor oraya gelmedik. Kur tarafındaki olası hareketler nedeniyle nominal TL bazında çok daha yüksek endeksler görebiliriz.
Güldağ: Yüksek enflasyon da borsayı cazip kılmıyor mu?
Ağaoğlu: Enflasyon piyasaya yeni alıcı getirir, ister istemez bu şirketlerin gelirleri de yukarı çıkacağı için yeni fiyatlamaları konuşuyor olabiliriz. Ancak 3,2 dolar seviyesi hala da kritik bariyer. Güldağ: Şu işi tam bir anlatsana neden kritik? Ağaoğlu: TL bazında yüksek olabilir ama borsada şu anda olduğumuz yer 2,99 dolar. Bu yükseklik kurdaki artışlar reel anlamda değeri yansıtmadığı için bir tartışma var. Nominal TL bazında endeks yukarı çıkmaya devam ediyor olabilir ama benim için borsa rekor kırdı denince ben hep 5,1 doları geçti mi diyorum. O zaman rekor olur. Enflasyon borsa için iyi görünüyor ama gerçek bir iyilik değil. Reel anlamda getiri sağlamanın zor haline geldiği seviyelerdeyiz. Piyasa profesyonelleri arkadaşlarımdan aldığım bilgiyi paylaşayım: Borsa fiyatlamalarla, birleşme ve satın alma fiyatlamaları arasındaki fark hayli açılmaya başlamış. Bu şu demek; satın almalar halen daha 8-9 yıllık getiriyle hesaplanırken, borsa 12-13 ile hesaplanıyor. Bu farkın açılması şunu getirir; borsadaki fi yatların sürdürülmesi çok mümkün değil tersine gerçek ilgi gören satın almalar, 8 diyelim, borsa da 12 de yıllık kazancına denk fiyatlamalarla alınıp satıldığını var sayalım. Buradaki 8 -12’ye çıkmıyor. Gerçekten parayı şirketi satın almak için ödeyenler, 12 yıllık getirisini ödemiyorlar. 8 yıllık getirisini ödüyorlar. Borsadaki benzer şirketler 12 ile işlem gördüğünde satılmaya aday bir şirket yukarı çıkmasını istese bile yukarı çıkmıyor. Ne yapıyor o zaman. Halka arz ediyor. Arz ettiğinde 12 çarpanla pahalı satıyor. İrrasyonel fiyatlamalar doğru gidiyor. Borsa adına risk ifade ediyor.
Emtiada baskı var
Güldağ: Çin ekonomisinden çok iyi haberler gelmiyor.
Ağaoğlu: Çin, emlak problemini çözmek için borsaya ciddi yasaklar getirdi. Doğrudan müdahaleler ile düzenlemeler yapıyorlar.
Güldağ: Bu önlemler Çin’i hızla toparlar mı?
Ağaoğlu: Emin değilim. Yuanın dolar karşısında değer kaybediyor olmasından endişe edip zorunlu karşılıkları 200 baz puan indirdi. Kur yükselmesin diye…
Güldağ: Özellikle petrolü nasıl etkiler?
Ağaoğlu: Rusya ‘ekstra üretim yapmayacağım’ diyor. Suudi Arabistan da… Ülkeler üstü manipülasyon sürüyor, petrol fiyatları da yüksek kalmaya devam ediyor.
Güldağ: Fed tarafında bir faiz artışı gelirse…
Ağaoğlu: Bu ay Fed’den bir faiz artışı beklemiyorum. ABD 10 yıllıkları geriledi. O da yeni bir artışı gelmeyeceğini gösteriyor.
Güldağ: Kasımda artış gelir deniyordu ama o ihtimal de yüzde 30’a düştü.
Ağaoğlu: Faizler yüksek kalmaya devam edecek bu da emtia tarafındaki baskıyı sürdürecek. Değerli metallerde de bundan görece olumsuz etkilenmeye devam edecekler. Petrolde 86,60 seviyesi üzeri yukarı gitme ihtimalini artıracak bir seviye. 1,947 dolar seviyesinden kapanış olmadığı sürece altında geri çekilme beklerim. 24,75 seviyesi altındaki bir gümüş kapanışı da yükselişin sınırlı kalacağını söylüyor bana.
